亚马逊（AMZN）将于美东时间10月29日（周四）美股收盘后发布2026年第三季度（7月至9月）财报。苹果（AAPL）随后在11月2日（周一）登场，公布2026财年第四财季（7月至9月）业绩。今年的AI行情里，这两只股票站在两头。亚马逊计划2026年资本开支约2200亿美元，大头投向AI数据中心，股价年内仅涨约8%。苹果基本没有加入这场基建竞赛，股价今年已累计上涨28%，彭博称其为标普500指数涨幅的最大单一贡献者。罗素投资（Russell Investments）高级投资组合经理Jordan McCall形容，苹果是“对冲AI波动的一个流动性极好的工具”。两份财报要回答的问题因此并不相同。亚马逊要证明，AWS把投入转化为收入和利润的速度足够快，撑得起眼下为负的自由现金流；苹果则要说明，内存涨价和芯片供应紧张不会侵蚀它的增长，毕竟当前估值已是2008年以来最高。亚马逊：指引偏软，主因是Prime Day挪了档期亚马逊给出的三季度营收指引为1970亿至2020亿美元，同比增长9%至12%，较二季度20%的增速明显放缓，但差距主要来自时间错位。今年的Prime Day会员日落在二季度，公司表示，若剔除这一影响，三季度增速将再高出近4个百分点。营业利润指引为225亿至265亿美元，去年同期为174亿美元。分析师预计每股收益约1.96美元，与去年同期的1.95美元基本持平；营收预期约2022亿美元，处在指引区间上沿。亚马逊的账面利润近来随所持Anthropic股份大幅波动：二季度净利润626亿美元，其中包含534亿美元税前收益，主要来自这笔投资。看营业利润更能反映经营实况。晨星分析师Eric Compton指出，剔除指引中排除的费用后，亚马逊营业利润已连续八个季度高于指引上限。AWS：增速能否守住37%附近？AWS二季度收入增长37%至422亿美元，为18个季度以来最快；分部营业利润从去年同期的102亿美元升至166亿美元。积压订单在三个月内从3640亿美元跳升至4960亿美元。据路透社报道，CEO安迪·贾西（Andy Jassy）10月23日在Andreessen Horowitz的播客中说，AWS 2027年的算力“基本已经售罄”，“2028年也有相当一部分卖出去了”。看多的分析师认为，市场仍低估了AWS的盈利能力：摩根士丹利（Brian Nowak，“增持”评级，目标价由335美元上调至350美元，列为首选股）：“我们仍然认为，AWS的增长和利润空间被低估了。”该行预计AWS 2027年收入增长47%。瑞银（Stephen Ju，“买入”评级，目标价由318美元上调至348美元）预计AWS 2027年营业利润率达到46%，市场一致预期约为38%。该行测算，AWS届时将新增约800亿美元收入，对应的新增折旧摊销约200亿美元。杰富瑞（Brent Thill）认为亚马逊股价“有吸引力”，相对Alphabet和沃尔玛是“打折”的选择：“AWS的加速还没结束，尽管消费者情绪谨慎，亚马逊电商零售业务仍持续好于预期。”彭博行业研究（Mandeep Singh）预计，亚马逊、微软和Alphabet的云业务在未来三到四个季度会继续提速，业绩将超出市场一致预期。晨星对利润率的看法更谨慎。Compton写道，AWS二季度39.4%的利润率，部分得益于产能售罄环境下折旧以外的成本下降，而同期折旧增长了67%。他想看的是，增速能否保持在35%上下甚至更高，以及新服务器开始计提折旧之后，利润率还能剩下多少。资本开支：2200亿美元买到了什么？截至二季度的过去12个月，亚马逊自由现金流为净流出76亿美元，上年同期为净流入182亿美元；同期购置物业和设备的支出增加了661亿美元。亚马逊在7月把2026年资本开支计划上调了200亿美元。Compton认为，这次上调主要是内存涨价所致，产能并没有相应增加。要完成全年目标，下半年每个季度需要投入约610亿美元。他说，如果公司第六次上调资本开支，他并不意外，所以电话会上要看新增的钱究竟是在扩产能，还是只在消化成本。报道瑞银观点的文章提到，华尔街担心亚马逊2027年资本开支可能突破3000亿美元，把自由现金流压到零附近甚至转负；Ju的看法是，AWS利润率的提升足以消化这部分成本。财报前也有机构下调了目标价。富国银行将目标价降至329美元，Cantor Fitzgerald降至310美元，两家都维持“增持”评级。10月22日，市场再度聚焦AI支出，亚马逊股价单日跌近5%。零售业务与AI购物代理二季度广告收入增长26%。零售方面，贾西表示，上半年面向Prime会员的当日达和次日达商品件数增加了40%以上。更长远的问题是，AI购物代理会怎样冲击封闭的电商平台。Deepwater资产管理公司的Gene Munster对CNBC表示，Meta推出的Muse这类通用型代理可以跨零售商搜索，可能挑战亚马逊这类封闭的商业生态。摩根士丹利的Nowak持相反看法：“亚马逊是代理式商务的关键推动者和赢家，即便Muse推出，这一点也没有改变。”苹果：本财季答案大半已知苹果在7月就主动压低了预期。公司预计第四财季营收同比增长9%至11%，路透社援引伦敦证券交易所集团（LSEG）的数据称，分析师此前预期为12%。管理层还预计iPhone收入增长15%左右，低于华尔街17.6%的预期，毛利率预计在47%至48%之间。消息公布后，苹果股价盘后下跌约6%。管理层把问题归于供给，而非需求。时任CEO蒂姆·库克（Tim Cook）称，内存价格正经历“百年一遇的洪水”，先进制程芯片的产能也供不应求。去年同期苹果营收为1025亿美元，按指引推算，本季营收约在1117亿至1138亿美元之间。市场预计每股收益约1.99美元，较去年同期的1.85美元增长7.6%。摩根士丹利预计苹果第四财季业绩大体符合预期，但认为眼下的局面“略具挑战”，这份财报“不太可能让多空任何一方占上风”。该行预计，苹果对2027财年第一财季（10月至12月）的营收增速指引会落在低至中个位数，略低于华尔街预测，iPhone收入和毛利率也会略低于预期。摩根士丹利维持“增持”评级和355美元目标价。这也是约翰·特努斯（John Ternus）9月1日接替库克出任CEO后的首次财报电话会。iPhone 18：价格更高，销量更少苹果今年调整了新机发布节奏。iPhone 18 Pro、Pro Max和折叠屏iPhone Duo在秋季推出，标准版改到明年春季。18 Pro于9月18日开售，只有约一周的销量计入第四财季。起售价1999美元的Duo于10月23日上市，将计入下一财季。早期数据显示，各地区表现分化。Counterpoint Research的数据显示，iPhone 18 Pro系列开售头三周的全球销量比去年同期的17 Pro系列高3.1%。其中中国市场增长29%，美国下降4%，日本下降27%，日本消费者受涨价冲击更大。彭博报道称，Duo上市首日门店现货即告售罄，官网新订单的预计送达时间已排到明年1月下旬。对于供应商削减备货一事，分析师的解读截然相反：摩根大通（Samik Chatterjee，“增持”评级，目标价由340美元上调至360美元）认为，削减备货反映的是新的发布节奏，周期本身并未走弱。他预计2027财年第一财季iPhone出货量为6900万部，同比下降18%，平均售价上涨20%；每股收益2.81美元，比2.92美元的一致预期低约4%。在他看来，这一轮周期靠价格拉动，而不是销量。Loop Capital（Ananda Baruah）将苹果评级下调至“持有”，目标价由370美元降至330美元。苹果此前已把2026年下半年（第四财季和2027财年第一财季）的iPhone计划出货量削减10%，Loop原本预计这部分销量会在2027年补回来。Baruah写道：“现在看来情况并非如此。”该机构认为有1300万部的缺口补不回来，预计2027财年第一财季iPhone出货7900万部，华尔街的预期为8500万部，并提示内存成本可能压低毛利率。毛利率、服务与中国市场苹果上季度毛利率为50.1%，其中约2个百分点来自美国的关税退款，剔除后为48.1%。可见47%至48%的指引已经计入了一部分内存成本压力。苹果6月因内存涨价上调了Mac和iPad售价，iPhone 18 Pro系列上市时也提了价，摩根大通估计高端机型涨幅约为10%。服务业务上季度收入增长12.1%至307.4亿美元，低于312.2亿美元的预期。首席财务官凯文·帕雷克（Kevan Parekh）将原因归于手机游戏业务疲软和App Store规则调整。D.A. Davidson分析师Gil Luria说，如果“iPhone增长超过20%”的时候服务业务都在放缓，“等iPhone销量回落，服务可能会放缓得更厉害”。大中华区收入增长22.4%至188.2亿美元，不及Visible Alpha调查的分析师预期196.7亿美元。从Counterpoint的早期数据来看，这一轮新机周期在相当程度上又要靠中国市场撑起来。估值：AI行情一旦回暖怎么办？据彭博数据，苹果目前市盈率约为36倍，是2008年1月以来的最高水平，约为英伟达的两倍。彭博行业研究预计，苹果2026财年营收增长约15%，2027财年放缓至9.7%。一部分风险与财报本身无关。BTIG首席市场技术分析师Jonathan Krinsky认为，芯片股一旦反弹，苹果很可能回落至50日均线附近。罗素投资的McCall说得更直白：“AI行情风险偏好回升，苹果就要承压。”美银（Wamsi Mohan，“买入”评级，目标价370美元）认为，长期来看最大的威胁是SpaceX旗下的Starlink Mobile冲击运营商补贴模式。如果美国三大运营商有10%的后付费用户转投SpaceX，苹果可能少卖约500万部手机，对应营收约60亿美元。美银预计真正的影响最早要到2028财年才会显现，受冲击的更多是估值倍数，而非盈利。财报看点亚马逊（10月29日）AWS增速与二季度37%相比如何；折旧上升后，营业利润率能否维持在39%附近营业利润与225亿至265亿美元指引区间的对比，此前已连续八个季度超出上限约2200亿美元的2026年资本开支计划有无调整，以及对2027年的初步表态过去12个月自由现金流，上季度为净流出76亿美元AWS积压订单（上季度末为4960亿美元），以及新增产能把订单转化为收入的速度没有Prime Day加持的季度里，广告增速和零售利润率表现苹果（11月2日）营收与9%至11%增长指引的对比，iPhone收入与“15%左右”增速的对比剔除关税因素后，毛利率能否落在47%至48%区间内2027财年第一财季指引，尤其是iPhone销量与价格的取舍，以及Duo的供货情况服务业务在上季度不及预期后的增速iPhone 18 Pro在中国放量期间的大中华区收入特努斯首次就产品规划、内存成本和股东回报发表的看法